来源：大连市律师协会
作者：刘峰辽宁法大律师事务所
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商业银行不良资产证券化即将商业银行的次级、可疑、损失三类贷款经合理配比组成具有稳定现金流的基础资产池，经信用提升与评估，转化为具有流动性的资产支持证券上市交易。作为一项新兴资产处置方式，不良资产证券化项目顺利运作需专业律师对各环节进行法律风险提示与应对。文章从商业银行不良资产证券化现状及现有处置模式入手，对商业银行不良资产证券化业务现状进行整体性概述。在此基础上，从法律角度分析现有处置模式下各主体间的法律关系及风险，包括但不限于发起人资产混同、主体违约等。针对可能存在的法律风险及业务市场需求，文章最后一部分聚焦于律师提供商业银行不良资产证券化法律服务框架构思，包括但不限于团建建设、服务内容等，以期为同行业开展商业银行不良资产处置业务提供创新思路。
关键词：不良资产证券化；法律风险；法律服务组织架构；法律服务内容
正文
一、我国商业银行不良资产证券化概况
（一）我国商业银行不良资产证券化现状
1.不良资产规模逐年扩大
据银保监会数据显示，年第二季度商业银行不良贷款余额达亿元，较去年同期增长1.98%。自年第三季度至今，商业银行不良贷款余额规模呈逐季度扩大趋势。尽管不良资产规模庞大，年第二季度不良贷款率仍控制在稳定区间内，较上一季度下降2%。[1]由此可见，在全球疫情肆虐背景下，我国不良贷款率尚未呈现梯级增长，经济态势整体可控，其中商业银行在不良资产处置过程中发挥了重要作用，这意味着商业银行不良资产处置法律服务需求趋增。
2.不良资产处置方式增多
不良资产证券化市场自年至今，已形成由信贷资产证券化、企业资产证券化、资产支持票据三大产品，囊括企业贷款、个人汽车贷款、住房抵押贷款、不良资产重组、金融租赁、个人消费贷款、应收账款、保理融资、特定收益权、特定非金债权等53类业务组成的庞大体系。[2]截至目前，年资产证券化投资总额已达.51亿元。值得注意的是，在各类资产证券化规模均有扩大的同时，应收账款、小微贷款、个人汽车贷款、特定非金债权证券化在今年截至目前发行数整体下滑的背景下，发行规模仍超去年同期，[3]（见图1）这或将意味着未来上述四类资产未来将在资产证券化资金池中发挥更大作用。
3.不良资产证券化试点数量扩大、参与主体日趋多样
目前共计21家银行及4家资产管理公司分三批次获权信贷资产证券化试点，第一笔试点为五大国有商业银行-中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行，以及招商银行；第二批试点为民生银行、兴业银行、华夏银行、江苏银行、浦发银行和浙商银行；第三批试点将范围扩大至资产管理公司、地方银行、政策性银行及外资银行，包括中国信达资产管理公司、中国东方资产管理公司、中国长城资产管理公司、中国华融资产管理公司，以及邮储银行、进出口银行、渣打银行（中国）、贵阳银行、青岛银行、东莞银行、广州农商行、深圳农商行和重庆农商行。伴随《信贷资产证券化试点管理办法》、银保监办发（）99号、银保监函（）号[4]、《关于开展不良贷款转让试点工作的通知》等政策性文件的出台，预计未来试点将持续扩容，中小银行及地方性银行在不良资产证券化进程中参与度将显著提升。
（二）现有不良资产证券化运作模式存在的不足
1.商业银行不良资产处置机制尚不完善
一是基础资产评估方面，缺乏专业外部独立机构对不良资产进行估值，导致不良资产评估完全依赖该组资产可回收现金流数据，缺乏专业外部机构而仅运用大数据片面估值或将增加该组资产处置风险。[5]二是信息披露方面，发起机构、受托机构、信用评级机构及其他证券化服务机构信息披露缺乏贯穿资产证券化全过程的监督机制，导致真实信息披露质量缺乏保障，增加投资者投资风险甚至市场性经济波动风险。三是资金池结构方面，同地区或同行业不良资产常被投入同一资金池中，这意味着区域或行业发展状况、外部政策及全球市场波动等因素发生变化都将导致不良资产变现金额减少、现金流回收困难、变现难度增加。资金池结构风险将导致不良资产证券化业务整体风险加剧。
2.市场流动性与成熟度仍待提升
一是不良资产证券化发行对象局限，市场流动性差。因不良资产证券化业务专业程度高，发且行对象多集中于银行间市场，外部投资者难以实际参与。[6]二是不良资产证券化参与主体单一，目前产品互持现象较多，同时金融市场禁止混业经营、中小投资者所在的二级市场流动性低，且缺乏相关专业化金融、税务、法律团队加以支持，不良资产证券化业务尚欠成熟。
3.现有法律体系对不良资产证券化运作保障尚不完善
一是，资产证券化信托法律保障体系较为笼统。资产证券化业务包含多重法律关系，其中较为重要的一环即发起人与特殊目的公司间的信托法律关系。首先，目前我国《信托法》对信托登记制度语焉不详，仅规定设立信托应依法办理信托登记，却未对登记机关等事项作出详细规定或解释，实务中采取权属过户、目标财产抵押或质押的方式对信托财产进行风险控制的方式为大多判决认可。[7]但信托财产控制与隔离缺乏公示仍将致使资产证券化流程法律隐患加剧。其次，资产证券化之本质为债权转让，依据我国《民法典》规定，债权人对债权进行转让仅需通知债务人即可，无需获得债务人同意。在不良资产证券化过程中，依据《信贷资产证券化试点管理办法》第十二条，发起机构即债权人仅需在全国性媒体上发布公告即视为完成通知义务。资产证券化实践中落入资产池的资产说量庞大、债务人众多，仅以公告的方式通知各债务人，恐难以达到预期目的，增加资产证券化变现风险。
二是不良资产证券化过程中的附属担保权益转让登记的法律规定适用于资产证券化业务不兼容现象突出。我国《民法典》第四百零七条规定抵押权不得与其担保的债权分离或单独转让。故在资产证券化过程中，发起人向特殊目的公司转让不良资产债权需同时转让该债权所附属的担保物权。[8]实际操作过程中，对于附属不动产担保物权，若特殊目的公司逐个进行抵押权变更登记将增加不良资产证券化时间成本，与其便捷处置功能相背离；对于附属动产等担保物权，又缺乏相关备案规定，导致不良资产证券化变现值缩水。故目前附属担保物权转让的登记法律制度并完全适用于不良资产证券化过程。
二、我国商业银行不良资产证券化基本与法律风险分析
（一）我国商业银行不良资产证券化基本特征
1.不良资产证券化依托于债的法律关系
不良资产证券之本质是将次级贷款、可疑贷款及损失贷款有机组合构建资产池，依托资产池产生的现金流在资本市场发行资产支持证券有效化解缺乏流动性的不良资产风险。故不良资产证券化依托于债的法律关系。即发行人将自身零散的债权整合优化，以证券发行的方式投入市场，吸引外部投资者对基础资产包进行投资、承接发行人的债权权益，[9]并通过市场运作增值，最终实现多方共赢。
2.不良资产证券化包含多种委托法律关系
为保证不良资产证券化标准化运作、降低各投资者风险，作为发起人的商业银行大多与以信托公司为主流的受托机构签订委托合同，将其组建的不良资产包整体委托于该受托公司，由受托公司设立并管理特定目的公司。同时，为保证资产评估科学准确、预期现金流回收可预测，发起人或SPV需与专业评级机构建立委托法律关系，对资产包进信用评级与增级。部分SPV还会委托专业的证券承销商发行该笔资产支持证券。[10]在资产证券化外部流程中仍包含委托法律关系，即发起人的债务人需在基础资产池组建之前与贷款服务机构签订资金委托保管合同，将发起人债权所依托的基础资产加以固定，以便后期划付及兑付证券本息。
3.商业银行不良资产证券化运作的基本流程
商业银行不良资产证券化基本流程包含发行人基础资产池组建与管理、评级机构信用评级与信用增级、特殊目的公司风险隔离与债券出售、证券发售与后续清偿管理。
在基础资产池组建阶段，资产证券化发起人即商业银行需结合不良资产量即融资需求，对符合证券化要求的资产进行归纳，以确定融资目标。此阶段要求商业银行给予风险可控、风险分散原则，配置资产池中的基础资产。在此过程中需律师事务所对拟投入资产池中的基础资产进行法律风险调查与评估，同时明确各参与者的权利与义务、拟定各阶段相关协议与法律文件并出具必要的法律意见书。
作为发起人的商业银行组建基础资产池后，需评级机构对基础资产、交易结构、现金流、风险点以及整体信用额度进行综合评级，以保障原始权益人及投资者债权权益不被流失。经信用评级后，为缩小投资者期待与拟证券化资本的差距，信用评级机构将通过依托专业保险公司提供的保险、企业担保、信用证和现金抵押帐户等方式进行信用增级并重新评级。不良资产评级后发起人将通过设立或委托特殊目的公司接管发行人拟证券化资产，将原始权益人与资产池资产进行风险隔离。
特殊目的公司承接资产后多以公开发售的形式向投资者销售拟证券化资产，即资产支持证券，并向发起人支付合同约定的基础不良资产包价款。资产证券发行后，特殊目的公司将按委托合同约定管理资产池，并在资产证券发行到期时，就资产池产生的效益按支付工作费用、对权利人还本付息、原始权益人和特殊目的公司分配的顺序对资产池中的资产进行分配，从而完成不良资产证券化全过程。
（二）我国商业银行不良资产证券化运作存在的法律风险分析
1.发起人债权收益与资产支持证券收益混同法律风险
资产证券化专项计划发起人与特殊目的公司之间仅存在委托法律关系，故作为受托方的特殊目的公司并不会直接成为专项计划中基础资产的债权人。且实践中为提高资产归集与转付现金流效率，大多由专项计划发起人对项目收益按约发放与分成。[11]此模式下，专项计划账户资产独立性将难以得到保障，存在资产混同、相关权利人权益受损的法律风险。尽管最高法早在年便明确：对于特定专用账户应根据账户当事人对该货币的特殊约定以及相关法律规定来判断资金权属。[12]但由于特定账户独立性的确认仍处于立法空白状态，实践中部分法院仍坚持资金账户占有及所有原则，否认专项计划账户财产的独立性。[13]在此状态下，资产证券化专项计划存在因发起人破产、发起人之债权人主张权利等情形被迫中止、投资者无法获得兑付、特殊目的公司与发起人之间因委托合同目的无法实现而无效、无权代理或表见代理引发的系列问题等诸多风险。
2.各环节参与主体间合同违约法律风险
不良资产证券化各环节均以基础法律关系为依托，项目整体顺利运行实现资产盘活增值需各主体按约履行各合同义务，单个主体违约都将使项目整体落空，相关权利义务人陷入违约法律风险之中。具言之，在资产证券化前期组建资产池间断，发起人违反委托合同约定，擅自处置所有权未转移的资产，将直接导致基础资产的信用等级下降，进而使受托机构在与评级机构的委托合同中，因基础资产流失而陷入违约风险。同时，若发起人在证券化过程中抽减基础资产，将导致证券承销商与投资人间的买卖合同目的减损或落空，引发一系列法律纠纷并可能引发相关市场动荡及群体性不良事件。同样，受托机构违反委托合同约定，以表见代理等方式侵吞特定资产；评级机构违约对基础资产虚假评级等，都将引起连环式合同违约事件发生，项目各相关主体均将因某一环的违约事件发生而受到财产等权益的损失。
三、律师提供商业银行不良资产证券化法律服务框架构思
律师提供商业银行不良资产证券化法律服务需贯穿项目全过程。在[]第7号《信贷资产证券化试点管理办法》第六章中明确律师出具的法律意见书是资产支持证券发行与交易的必要要件，需由受托机构在全国银行间债券市场发行资产支持证券前向中国人民银行提交包含（七）执业律师出具的法律意见书在内的十项文件。然而目前因资产证券化项目在东北地区尚未形成一定规模，较少有律师事务所承接不良资产证券化法律服务。伴随资产证券化项目铺开，法律需求必将扩大，对于律师而言需做好法律服务项目构思以迎接蓝海市场。
（一）不良资产证券化律师法律服务组织架构构思
不良资产证券化法律服务业务难度高、周期长、专业度要求高、待审核材料数量庞杂、项目间各主体法律关系众多故项目法律服务需以团队形式呈现。
在团队分工布局上，应至少包括尽职调查与风险控制团队、证券申报审核团队、信贷资产证券化团队、主流资产证券化产品专项服务团队、紧急事件响应与诉讼团队等。
在团队职责划分上，尽职调查与风险控制团队需在商业银行基础资产组建前做好资产预期现金流调查，如实反映资产涉诉或权利不明等法律风险，出具尽职调查报告以便增强基础资产的信用等级；证券申报审核团队负责对申报材料质量进行审核，为资产证券化业务模式运营提供法律意见；信贷资产证券化团队服务内容包括起草发起人，即商业银行，与受托机构间的委托合同或信托合同、拟定资产转让协议、为受托机构图贷款服务机构起草服务合同、为发起人与资金保管机构拟定委托合同，以及按照行业监管要求出局全套交易法律文件等；[14]主流资产证券化产品法律服务团队需根据服务对象不同，就应收账款、融资租赁、小额贷款、基础设施、收费收益权等进行审核，并提出法律意见及风险提示；紧急事件响应与诉讼团队负责应对诉讼与执行中案外人主张权利、发起人资产混同、参与主体违约等引发的一系列民事纠纷与刑事纠纷。
（二）不良资产证券化律师法律服务内容构思
1.资产支持证券申报审核法律服务
在资产支持证券申报审核阶段，律师的职责包括审核基础资产权利是否完整、材料是否充分、披露相关信息减少各方信息不对称等，律师在此阶段提供的法律服务应做到贯穿资产支持证券审核、证券发行与发行后管理各阶段。证券发行前《按信贷资产证券化试点管理办法》要求，申报材料需具备完整性，故律师需负责对《法律意见书》、《尽职调查报告》、《计划说明书》等全套文件中涉及法律专业领域的内容进行起草与整理，并就相关法律关系及风险进行释明，[15]杜绝提交审核文件中出现重大法律瑕疵，提高资产支持证券发行效率。
除起草必要法律文书之外，律师在资产支持证券申报审核过程中需承担监管机构与发起人及其委托券商的接洽工作。接洽的形式包括但不限于律师团队与监管机构定期借调，以便增强团队对资产证券化业务项目尺度、法律条文解释与适用与审核要求更契合；通过定期线上线下开会汇报、又见回报等方式向监管机构释明项目法律风险点及应对方案之可行性，提高项目推进效率。
2.信贷资产证券化法律服务
信贷资产证券化法律服务内容包括起草发起人与特殊目的公司间信托合同、发起人与资产管理公司等相关主题见的委托合同、依项目需要起草涉及资产转让等相关合同，以及出具监管机构要求的全套交易文件等。
律师起草或修改相关项目合同时应做到对项目整体进行把控，尤其应明晰基础资产权属转移条件及方式，确保资产池中的基础资产权属无瑕疵，并应结合我国税法规定，厘清税负承担主体，防止项目陷入税收法律风险，辅助项目整体推进，实现最优效果。交易文件中法律意见书起草过程中，首先，应注重对项目拟采取的交易及分成模式、相关交易文件是否符合我国法律法规及行业性及地区性规范。其次，对项目各主体是否具有相关资质及民事行为能力进行核实确认，并制定风险主体能力及资质丧失时的法律应对方案。再次，落实项目各主体内部是否取得合法授权及审批程序、外部是否需进行登记或备案，确保项目程序无瑕疵。
在尽职调查报告文件中，应包含对基础资产权利归属、基础信贷资产是否已合法发放、基础资产权利转移情况、拟入池资产是否符合标准文件及约定的合格标准，以及基础资产是否适合信托等基础情况进行尽职调查并出具法律意见。
3.主流产品专项法律服务
入池资产调查系律师出具法律意见书的基础性材料，故针对应收账款、个人消费金融及小微贷款、基础设施收费权等主流产品应收账款证券化专项法律服务。
应收账款调查首先应确定该应收账款的真实性，具体可从基础合同订立双方身份的真实性、意思表示的真实性、价格等关键事项的约定是否符合市场及行业规律等切入。[16]其次通过审阅基础合同确认相关买受人交易抗辩权，以防止入池资产因买受人抗辩冲抵而价值缩减。三是确定应收账款的债权人是否已向债务人有效主张或行使代位权，并依项目情况确定该应收账款债权是否适宜入池。
个人消费金融及小微贷款调查首先应对个贷合同的真实性、有效性进行确认，并落实是否已完成放款。对于抵押类个贷产品应确认相关抵押是否已经办理抵押登记，必要时对拟入池资产之债务人进行批量财产调查。其次对个贷债务人担保情况进行落实，对于联保类债务，建议将其分批次入池，防止个别债务人财产风险影响资产支持证券整体价值。再次是建议设立专用监管账户，防止部分个贷小微债务人向发起人单独清偿而引发财产混同风险。
基础设施收费权现金流的稳定性受运营实体的运营状况及市场波动情况影响。因此律师在审核该类资产时首先应注重落实该收费权的运营方相关经营资质及行业许可是否有效，运营方的运营期限是否能够覆盖资产证券化项目运行期间，以保证该笔资产现金流的稳定性。其次是对基础设施所处的行业及地区宏观市场环境进行调查，并对该收费权的市场饱和度、行业竞争是否具有排他性以及增值空间等进行落实并出具相关意见。
结语
不良资产证券化业务正处于蓬勃发展阶段，在此背景下不良资产证券化法律服务需求必将扩大。通过第一章数据分析可知，一方面资产证券化类型正逐渐向个人小微贷款倾斜，更适合二级市场投资；另一方面具备开办证券化资质的地方性银行增多，意味着不良资产证券化业务的参与主体未来将更具有多元化，业务整体更加亲民，具有可操作性。面对市场蓝海，律师可结合现有不良资产处置经验，积极与具备资质的主体寻求全程法律合作，优化业务结构，同时为资本市场优化转型贡献行业力量。
参考文献
1.姚建锋：商业银行不良资产证券化审计风险的评估与应对，《财会通讯》,年第5期，第-页。
2.中国科大CFC金融产品研究中心：资产证券化跨市场分类层级及投资，《中国证券报》，年9月9日A08版。
3.陈惠蓉：从债权让与视角思考资产证券化的相关法律问题，《法大研究生》，那年01期，第-页。
4.刘怡玲：关于资产证券化的运行肌理与经济效益研究，《新理财》，年第10期，第28页。
5.贺琪：特殊目的载体的功能及实现，上海市，华东政法大学博士学位论文，年，第-页。
6.伍迪，牛耘诗，杜镇秦等：他山之石——美国REITs简述及启示，《项目管理评论》，年第5期，第35-36页。
7.李双杰，伍丹，翁琳：不良资产证券化与不良资产收益权转让的比较分析，《债券》，年第9期，第77-78页。
8.徐阳：基于财务报表视角的资产证券化产品信用分析，《债券》，年第10期，第40-41页。
9.杜艳卿：应收账款证券化的风险与定价案例研究，《中国注册会计师》，年09期，第56-57页。
注释
＊刘峰，辽宁法大律师事务所合伙人，农工民主党成员。
[1]数据来源：中国银行保险监督管理委员会，《年商业银行主要监管指标情况表（季度）》，